Письмо заемщика

Аналитика экономической ситуации

Аналитика 13.02.2009
Александр Ковалeв, к.ф.-м.н.
Аналитик
aa.kovalev@kf.ru

«ЗОЛОТОЕ ДНО»
Кризис подобно землетрясению практически до неузнаваемости изменил ландшафт, по которому проходил путь инвестора. Широкая и ровная дорога с ясными целями превратилась в пересеченную завалами и оврагами тропу с неясной перспективой. Тем не менее, на товарных рынках инвестиционные идеи не исчезли полностью. Сокращение спроса затронуло все рынки, но далеко не везде оно катастрофично. Дополнительный спрос на золото создается судорожными попытками инвесторов отыскать тихую гавань для
спасения от глобального шторма.
В то же время, со стороны предложения также идет сокращение по всем фронтам. ОПЕК серьезно настроена на восстановление баланса спроса и предложения на нефтяном рынке. Разработки никелевых или медных месторождений активно останавливаются по всему миру из-за падения цен.
В сельскохозяйственном секторе помимо экономических причин снижения производства все большую роль играют капризы природы. Таким образом, не исключено, что, несмотря на кризис, по ряду товаров возникнет дефицит, который будет невозможно покрыть в сжатые сроки.
Кроме того, не следует забывать и о традиционной функции инвестиций в commodities, как страховке от инфляции. Несмотря на кризисную тенденцию к снижению цен, монетарная и фискальная политика ведущих государств закладывает фундамент для возможного роста цен в будущем.
Основной товарный актив – нефть – усилиями производителей и частично оживших на дешевом топливе потребителей, похоже, нащупал дно, и может вырасти на 40-45% во втором полугодии.
Ралли в золоте прошло уже существенную часть пути. Но поток желающих сохранить капитал в кризис не иссякает. После некоторой коррекции ралли может возобновиться с новой силой. Мы ожидаем пробоя исторического максимума, но потенциал роста с нынешнего уровня в базовом сценарии ниже, чем в нефти. Однако в случае резкого ослабления доллара мы можем увидеть цену унции золота и в районе 1300-1350 долларов.

ЕСТЬ ЛИ У БОЧКИ ДНО?
ЗАЯЦ ЗА ЧЕРЕПАХОЙ
Второе полугодие 2008 года с точки зрения соотношения глобального спроса и предложения на рынке нефти напоминало погоню зайца за черепахой из известной апории Зенона. Подобно зеноновому зайцу, который все время оказывался на шаг позади черепахи, сокращение добычи станами ОПЕК не успевало за стремительно падающим спросом. Всякий раз, когда картель принимал решение о сокращении добычи, в соответствии со снижением потребления в предыдущий период, спрос продолжал падать еще сильнее. В результате, произошло затоваривание рынка. Точной глобальной статистики по уровню запасов нефти нет, но в США запасы росли совершенно нехарактерными для осени-зимы темпами.
В абсолютных значениях картина не выглядит катастрофичной. Тем более что сам по себе рост запасов не говорит о неизбежности роста цен. Например, с 2005-го по середину 2007 года запасы уверенно росли, что, впрочем, никак не мешало цене нефти расти не менее уверенно. Восприятие рынком цифр сильно разнится в зависимости от общего настроя участников и ожиданий. Другими словами, во время роста цен запасы росли потому, что все боялись дефицита и запасались впрок. А сейчас ситуация иная.
Запасы растут потому, что нефти на рынке слишком много, и заяц никак не может догнать черепаху.

БЕЗНАДЕЖНА ЛИ ПОГОНЯ?
В случае классической задачи строгая математическая формулировка и расчеты опровергают умозрительно-логические доводы Зенона, и заяц догоняет черепаху,
снимая противоречие с жизненным опытом. К гонке спроса и предложения математические методы напрямую неприменимы, но результат, судя по всему, будет тем же. Чтобы перестать двигаться в хвосте падающего спроса и стабилизировать рынок на
последнем заседании в декабре ОПЕК решила действовать на опережение и значительно понизила квоты на добычу. Данные о поставках в январе свидетельствуют, что члены ОПЕК стремятся выполнять свои обещания. Несмотря на то, что реальная добыча
превысила квоты на 1,355 млн. баррелей в день, тенденция налицо. Кроме того, быстро реализовать масштабный план сокращения всем участникам было тяжело технически. Но лидер организации – Саудовская Аравия – даже перевыполнила план, и к следующему саммиту ОПЕК в марте заявленные цели, судя по всему, будут достигнуты. Более того, согласно заявлениям представителей ОПЕК, если и этого окажется недостаточно, то они готовы и дальше бороться с падением цен. И, похоже, рынок им верит. Это важно, поскольку раньше ОПЕК славилась весьма слабой дисциплиной в отношении своих обязательств по сокращению добычи.
Примеру ОПЕК готовы последовать и некоторые независимые производители, крупнейшим из которых является Россия. На декабрьском саммите картеля в качестве наблюдателя присутствовал вице-премьер Сечин, который заявил о намерении России сократить добычу на 350 тысяч баррелей в сутки. О готовности последовать примеру России говорили представители Казахстана и Азербайджана. Если учесть, что Россия добывает приблизительно равное количество нефти с Саудовской Аравией, то рынок был несколько разочарован. В декабре саудовцы согласились срезать те же 350 тысяч баррелей, но их
общее сокращение с июля составило уже 1,5 млн. баррелей. Но сам факт желания независимых производителей поучаствовать в процессе стабилизации цен, не может не радовать. Даже с учетом того, что добрая воля России не в последнюю очередь продиктована объективными обстоятельствами, а именно естественным падением добычи по причине недостатка инвестиций. Так или иначе, если падение спроса приостановится, то запасы нефти в глобальном масштабе удастся разгрузить и давление на цены будет снижено.

АХИЛЛЕСОВА ПЯТА РЫНКА
Сторона спроса в самом деле является слабым местом рынка нефти. По большому счету,
потребление нефти в развитых странах перестало расти уже с лета 2005 года, в декабре прошлого года был достигнут 10-летний минимум, если исключить сезонный фактор. Причин этого может быть несколько.
Здесь и энергосберегающие технологии, и снижение выбросов углекислого газа в атмосферу и так далее. Но основная причина, на наш взгляд в том, что для развитых экономик нефть стала слишком дорогой. Именно с мая 2005 года началось ралли на сырьевых рынках. Все это время рост цен на нефть обеспечивал мощный рост спроса с развивающихся рынков, прежде всего из Азии.
Но во втором полугодии 2008 года цены под 150 долларов за баррель в сочетании с кредитным кризисом подкосили и азиатский спрос. В то же время, долгосрочный восходящий тренд роста потребления на развивающихся рынках не сломлен. До насыщения развивающихся экономик нефтью и стабилизации спроса, как это произошло на развитых, еще далеко. Даже в условиях экономического кризиса они будут требовать больше нефти, и смогут частично компенсировать снижение потребления в развитых экономиках.

ГОСИНВЕСТИЦИИ ПОМОГУТ
В дополнение к ожиданиям некоторого естественного восстановления потребления, хорошую
поддержку спросу могут оказать обширные планы правительств по спасению национальных
экономик, а также инфраструктурным проектам. Стоимость плана избранного президента США Барака Обамы оценивается почти в $900 млрд. Примерно столько потребуется для налоговых послаблений, выкупа плохих активов у банков и прочих госрасходов. Есть сомнения в том, что Обаме удастся занять столь внушительную сумму на рынке без помощи ФРС, то есть эмиссии долларов. Так или иначе, но давление на доллар будет расти, а инфляционные риски накапливаться. В такой ситуации товарные рынки представляют собой естественное убежище для капитала. И нефть, наряду с золотом, в этом плане будет одним из лидеров. Но помимо финансового аспекта существует еще и фундаментальный. Реализация инфраструктурных проектов потребует большого количества сырья. Это касается и США, но в еще большей степени планов Китая и Индии, которые планируют потратить на инфраструктуру порядка $685 млрд. Таким способом Китай стимулирует свою металлургическую промышленность, страдающую от резкого падения мирового спроса. В январе впервые за несколько месяцев был зафиксирован рост перевозок железной руды и прочего сырья из Южной Америки и Австралии.
Рынки металлов уже отреагировали на эти новости всплеском оптимизма, несмотря на
катастрофическую текущую глобальную ситуацию. Нефть также не сможет оставаться в стороне от этого процесса.

ВСЕ-ТАКИ ОНО ЕСТЬ
Ситуация на рынке нефти сейчас характеризуется физической затоваренностью рынка нефтью в сочетании с ожиданиями того, что усилия ОПЕК по стабилизации рынка со стороны предложения и попытки правительств вдохнуть жизнь в экономику с помощью госинвестиций увенчаются успехом. Другими словами, сложная текущая обстановка сочетается с оптимистичными ожиданиями на будущее. Такая ситуация характеризуется мощным контанго. То есть, фьючерсы на ближайшие месяцы гораздо дешевле фьючерсов на дальние.
Другими словами, рынок считает, что нынешний уровень цен неестественно низок, и вызван чрезвычайными обстоятельствами. Весьма характерно, что на WTI контанго выражено намного сильнее чем, на Brent, разница между мартовскими контрактами более 7 долларов. Это связано с тем, что сокращение добычи ОПЕК сказывается на европейских ценах быстрее, потому что основные поставки из Персидского Залива идут в Европу. В США сейчас физически слишком много нефти.
Есть, также, ряд технических моментов. Многие фонды ставят на рост нефти к концу года, и для поддержания своей позиции по мере приближения экспирации ближайшего контракта они продают его и покупают следующий, потому что не могут пойти на поставку. Иногда это приводит к драматическому снижению ближайшего контракта. Особенно сильным оно было в декабре, когда под закрытие цена падала почти до 33 долларов за баррель. Сейчас приближается экспирация мартовского контракта, и возможно повторение декабрьской распродажи.
Косвенно это сказывается и на цене Brent, и краткосрочные риски вложений в нефть остаются. Но в целом игроков на нефтяном рынке это не удивляет, и на ожидания роста к концу года не влияет. А значит, дно у бочки все-таки есть! Ясно, что длительная задержка цен в районе 25 долларов за баррель практически невозможна. Если цены и опустятся до такого уровня, это будет означать отличную возможность для покупки. А если меры по оживлению американской экономики командой Обамы смогут дать быстрый эффект, то нельзя исключать возврата цен к 70 долларам за баррель.

ДОЛГОСРОЧНО ДЕШЕВОЙ НЕФТИ БОЛЬШЕ НЕ БУДЕТ
О конце эпохи дешевой нефти незадолго до кризиса говорили многие производители. Поток
нефтедолларов лился рекой, и многие поверили, что так будет всегда. Кризис многих вернул с небес на землю, и о цене в 200 долларов за баррель сейчас уже никто не говорит. Но в долгосрочной перспективе цена нефти неизбежно вырастет. Текущий уровень цен не устраивает производителей, как госкомпании с Ближнего Востока, так и крупных частных игроков, таких, как BP или Exxon Mobil. И дело не в жадности нефтяников. Столь низкие цены делают невыгодными инвестиции в новые месторождения. Нефти в мире все еще много, но извлекать ее из недр становится все дороже. За примерами далеко ходить не надо. Достаточно вспомнить о проектах разработок российские месторождений в Восточной Сибири или арктическом шельфе, которые требуют громадных инвестиций. Потеряла актуальность и модная в последние годы тем нефтеносных песков в Канаде.
Таким образом, если в скором времени цены не вернутся в район, хотя бы, 70 долларов за баррель, то мировая добыча начнет сокращаться естественным образом, даже без политической воли ОПЕК. И процесс этот будет ускоряться. Похожая ситуация уже имела место в 90-е годы. Недостаток инвестиций в тот период дешевой нефти отчасти стал причиной взлета цен в последние годы, поскольку производители не смогли быстро нарастить добычу в тот момент, когда мировая экономика начала бурный рост, что привело к дефициту и взлету цен. Нынешний кризис тоже не вечен, и за ним неизбежно последует подъем. Рынок помнит об этом, и постепенно начнет закладывать в текущие котировки те обстоятельства, которые в недалеком будущем способны взвинтить цены.

ВЕЧНЫЕ ЦЕННОСТИ ВОЗВРАЩАЮТСЯ
ТОВАР НЕ ПРОСТОЙ, А ЗОЛОТОЙ
Год назад было распространенным мнение о том, что золото с рыночной точки зрения превратилось в обычный товар, такой как никель или медь. И цена золота, как и любого другого металла, согласно этой точке зрения должна определяться промышленным спросом и предложением, а функция золота как “вечной ценности” потеряла актуальность. Такая мысль могла закрасться, глядя на динамику цен различных товаров в период ралли. В 2005 году все дружно начали расти. Медь резко выросла за год и “ждала” остальных на
вершине. А динамика нефти и золота была практически идентичной до начала весны прошлого года. Но кризис доказал, что “вечные ценности” существуют.
Поначалу все падали вместе, но парашют раскрылся только у золота, и он быстро отделилось от остальных. Большинство прочих товаров потеряли 60-80% от своих максимумов, в то время как падение золота не превысило 29%, а с ноября цены возобновили довольно уверенный рост.

В ПОИСКАХ ТИХОЙ ГАВАНИ
Дело в том, что до ноября-декабря прошлого года основным безопасным активом, в который инвесторы бежали от риска, были американские гособлигации. Этот процесс был настолько интенсивным, что начал напоминать пузырь. С учетом необходимости финансирования триллионного плана по спасению американской финансовой системы и экономики, которые потребуют большого объема новых заимствований, риск схлопывания пузыря напугал инвесторов.
Правительства ведущих экономических держав практически ежедневно объявляют о программах поддержки экономики, а выделяемые на эти цели суммы поражают воображение. Рекордсменом, как мы отметили выше, является избранный президент Соединенных Штатов Барак Обама, планы которого предусматривают рост бюджетного дефицита более чем до триллиона долларов. Остальные мировые лидеры не могут конкурировать с ним по части абсолютных цифр, но относительно своих экономик почти везде траты получаются сопоставимыми. Кроме того, сверхмягкая монетарная политика ФРС и других ведущих центробанков, создают предпосылки для наращивания инфляционного давления и ослабления
доллара. В результате, с начала 2009 года золото с блеском проявляет себя во всех своих традиционных ипостасях: надежный актив плюс страховка от инфляции и снижения курса доллара.

ЗОЛОТАЯ ЛИХОРАДКА
Инвестиции в фонды, паи которых привязаны к золоту, льются рекой. Это хорошо видно по динамике роста активы под управлением крупнейшего в мире подобного фонда SPDR. Инвесторы и не думали выводить оттуда средства, как это произошло со многими фондами,
отслеживающими другие товары или фондовые индексы.
Более того, после краха Lehman Brothers в сентябре 2008 года был резкий приток инвестиций в фонд, а сначала текущего года этот поток носит лавинообразный характер.
Такой приток инвестиций вызвал ралли на рынке и поднял цены до 940 долларов за унцию. Выше этого уровня ощущается заметное сопротивление. Мы ожидаем некоторого снижения активности, и даже некоторой фиксации прибыли в ближайшее время.
Вероятно, в первом квартале цены будут колебаться в диапазоне 860- 980 долларов за унцию, набираясь сил перед штурмом исторического максимума. Но риск ослабления доллара слишком велик, и ралли возобновится. В течение года мы ожидаем уровень 1000 долларов за унцию, он же исторический максимум, будет пробит. Где остановятся цены пока не ясно, но в случае благоприятного развития событий мы не исключаем взлета до 1300-1350 долларов за унцию.

Как начался кризис?

Сейчас каждого второго волнует: почему, как? Ведь все было хорошо? Стабильно работали предприятия, пополз вверх уровень жизни? Почему???
В двух словах понять это сложно, а вот приведенная схема, изъятая из недр рунета, очень ясно и наглядно может показать основы сложившейся ситуации в стране.

Заговоp, Кризису посвящается

Русcкий нaродный заговоp на фиpмy, oбманувшyю cотрудникa по зapплaте при увольнении. Доcтатoчно распeчатaть текст зaгoворa на принтepе (предваритeльнo выслав копию начальникy eмaйлом или факcом), пpибить к листкy cтеплeрoм кaкую-нибудь частичку oфиcа (отоpвать клoчок oбoев, oтмотaть бyмаги из туалeта, yкpасть плacтиковый cтаканчик, выдернуть волocок из усoв оxpанника), в полнoлуниe пpoчеcть на кладбищe вcлуx троекpaтно и затем сжечь. Эффeкт гapантиpован нa 666%!

Пoлный текст загoвоpa

Нaчальник-обманщик жадный прoклятый, не зaплативший дeнег, зажaвший зaрплaтy, нeсчacтий тeбe, бeд, paзpуxи да гopя, приcух твoeмy бизнеcy, дефолт твoeй контopе, позop тебе, гадина, жaдина, чтoб твой лoгoтип oкaзалcя кpадeный, чтоб твoй слoган иcпoльзoвался кeм-тo, в коньяк тебе мочи, в кокaин тебе цемента, типун нa язык, геpпес на лoб, в штаны гeмоppoя, чтoб тeбе aрендy пoдняли втpоe, чтoб тeбе oткaты не катилиcь обрaтнo, чтоб тeбя ceкpeтapша зapaзилa, a чeм непонятнo, чтoб твои вклaды вepнулиcь c потeрею, спецназ в мaскaх тeбе в бyхгaлтepию, чтоб твoя бaба к мaссажисту пeрeеxaлa, чтoб тeбе в бaмпер пoлтpaмвая въexaло, чтoб инвeстоpы деньги назaд пoтрeбoвaли, чтoб клиeнты cyдиться c тoбoю бeгaли, чтoб в твоем кaбинeте вылa сигнализация, чтоб водoканал пepeкрыл кaнализaцию, чтоб пoжарник пеcка навалил в приемной, чтoб элeктрик штpаф выпиcал oгрoмный, чтoб cанэпидстaнция oфис опечaталa, чтoб вcе твoи cчетa заморозили, падлa, чтoб твoему зaмеcтитeлю иcпугaться и yволитьcя, чтoб тeбе в caунe с авторитетaми пocсоpиться, чтoб нa тeбя патpиaрхия c визгoм нaеxала, чтoб нaлоговая пpоcила взятoк, a дeнег такиx нe былo, чтоб тобoй ФСБ интeрecoвалаcь aккуратно, чтоб зa тобoй нapужка вeлaсь, и вcем этo было пoнятно, чтoб менты у тeбя дажe денег не брали, чтoб твой юрист cкpывaлcя в Cенегaле, чтoб тeбe повестки из вoeнкoмaта вдpуг пpибыли, чтoб в нoвoстяx cooбщили прo твои гигaнтcкиe пpибыли, чтоб y тeбя саxар в мoчe повысился, чтоб ты в рoзыcке по Росcии чиcлилcя, чтоб ты на сто килoгpамм попрaвился, чтoб ты пpавозaщитникам и блоггepам нравился, чтоб нa тeбя ордеp три гoдa как выписaли, чтоб тебя дaжe на Кипp не выпуcтили, чтоб твой мобильник проcлушивали сpaзу тpoе, и в штaны тебе, нaпoминaю, гeморpоя, чтoб ты c балконa брocилcя да не paзбился, чтoб тeбе cлeдoвaтeль пoпaлcя грубый и матеpился, чтoб твoю фиpмy рacтащили депyтаты, и чтоб нaконeц ты пoнял - вcё из-за той нecчастной зарплaты, чтоб в твoeй кaмерe были oдни гомики, ты черное пятнo в белocнeжных прocтораx рocсийской экoномики!

(c)